Gaat Air France-KLM het redden met de nieuwe leningen?

We weten inmiddels dat KLM vrijwel zeker een nieuwe lening van 3,4 miljard euro krijgt van de Nederlandse overheid. Dit is belangrijk voor het bedrijf aangezien het elke dag miljoenen verliest zolang het vliegverkeer niet terug in de buurt is bij het oude niveau.

De vraag is of de KLM en de Air France-KLM groep daarmee wel gered zijn. Het lijkt erop dat de groep nu genoeg liquiditeit heeft om de komende periode door te komen, maar de vraag is natuurlijk of het bedrijf later niet onder de schuldenlast bezwijkt. Op 30 september had het bedrijf zo’n €15,7 miljard aan schulden en €6,4 mrd aan geld in kas. De netto schuld was €9,3 miljard volgens het bedrijf zelf. Tegelijkertijd is de beurswaarde maar €1,3 miljard. Als de schuld zoveel hoger is dan de beurswaarde, dan wil dat zeggen dat aandeelhouders erop rekenen dat het bedrijf failliet kan gaan of dat er andere radicale ingrepen komen. Denk bij dat laatste bijvoorbeeld aan nationalisatie of het uitgeven van nieuwe aandelen.

Het kostenprobleem

Een goed uitgangspunt is de omzet. Het aantal in de lucht afgelegde kilometers lag in September volgens IATA nog 75% onder het niveau van September 2019. Dezelfde internationale koepelorganisatie voor de luchtvaart verwacht dat de omzet luchvaartmaatschappijen volgend jaar nog 46% onder het niveau van 2019 blijft. Ze verwachten dus herstel, maar we hebben nog een lange weg te gaan. De vraag is hoe ze dit gaan doen en of de kosten niet minder dalen dan de winst. De onderstaande grafiek geeft een inzicht in de omzet en kosten.

Het is duidelijk dat in het derde kwartaal, AF-KLM er niet in is geslaagd om de kosten net zo ver terug te dringen als de klap die de omzet heeft gehad. Brandstof en cateringskosten daalden aardig, maar de grootste kostenpost, salarissen, daalden met maar 36%. De salarissen zijn dan ook het blok aan het been van AF-KLM. Een halfleeg vliegtuig heeft nog steeds hetzelfde aantal piloten nodig. Ook onderhoud scheelt niet veel.

Stel dat AF-KLM volgend jaar op 60% van het niveau van 2019 blijft steken, en dat alle kosten met hetzelfde relatieve percentage dalen als in Q3, behalve personeelskosten waar 40% van af gaat t.o.v. 2019. Wat is dan de winst? Volgens onze berekening speelt het bedrijf dan ongeveer quitte, als we kijken naar winst voor rente, afschrijvingen en belastingen. Dan is er nog grofweg een miljard euro aan overige kosten waarvoor direct betaald moet worden, zoals rente. Dan houden we nog geen rekening met de aanschafkosten van vliegtuigen om de oude te vervangen. Deze kosten kunnen ze ook terugdringen, maar daar zit ook een limiet aan door eerdere afspraken. Zo kocht AF-KLM in het 3e kwartaal nog voor €1,7 miljard aan vliegtuigen.

Stel dat AF-KLM volgend jaar €3 miljard cash verliest en volgend kwartaal nog eens €2 miljard, dan komt de bodem van de kas al snel in zicht. Daarnaast moet het bedrijf ook nog tot eind 2021 zo'n €2,4 miljard aan andere leningen aflossen en dat slurpt de kas ook aardig leeg.

De schulden blijven een probleem na 2021

Als het bedrijf 2021 uitvliegt met een netto schuld van bijna €14,5 miljard (huidige €9,3 mrd plus €5 mrd) dan heeft het nog steeds een probleem, ook als 2021 een goed jaar zal worden. De vrije kasstroom (kasstroom na investeringen) was gemiddeld €540 miljoen euro over de afgelopen 7 jaar en €623 miljoen in 2019. Zelfs in het beste geval zou het dan nog 23 jaar duren voordat de schuld is weggewerkt. Zolang doen over het aflossen van schulden is misschien oké voor een particulier met een woonhuis als onderpand, maar voor een luchtvaartmaatschappij is dat toch echt te gortig in de ogen van banken.

Het is best waarschijnlijk dat AF-KLM nog jarenlang nieuwe leningen nodig heeft van de Franse en Nederlandse overheden om oude schulden af te lossen. De vraag is of ze dat willen doen en hoe aandeelhouders er hier vanaf komen. Ook als Frankrijk en Nederland hun leningen omwisselen voor aandelen, zal niemand blij mee zijn.

Gaan ze het redden?

Het terugdringen van kosten in 2021 en daarna heeft dus topprioriteit en daarom was minister Hoekstra daar zo streng op. De vraag blijft of het allemaal genoeg blijkt te zijn. De enige manier voor het bedrijf om de koers in eigen hand te houden is om de kosten sterk terug te dringen en te hopen op een snel herstel van de passagiersaantallen. Het kan, maar is niet waarschijnlijk, zoals het koersverlies van 70% over het afgelopen jaar ons ook aangeeft.

Air France-KLM is zowel long als short bij IG beschikbaar als CFD.