AUTO1 is per verkochte auto al meer waard dan Volkswagen

Vorige week ging AUTO1 Group naar de Duitse beurs. De koers steeg op de eerste dag al sterk naar aanleiding van de grote vraag bij intekening op de IPO. De vraag is wat het bedrijf doet om dit enthousiasme te verdienen en welke factoren dit aandeel in beweging zetten.

Wat doet Auto1?

Auto1 is een bedrijf dat handelt in tweedehandsauto’s waarbij het gebruikmaakt van het internet en herkenbare merknamen. Dit gaat goed en het bedrijf wist (tot en met 2019) aardig te groeien. Er zijn twee doelgroepen waar het bedrijf zaken mee doet. De eerste is de consument, waar het vooral auto’s van koopt via bijvoorbeeld wirkaufendirauto.de, het tweede belangrijke kanaal is de verkoop of veiling van auto’s aan dealers vooral via Auto1.com. Het bedrijf koopt ook auto’s van dealers en verkoopt ook auto’s aan consumenten, maar deze kanalen zijn wat kleiner.

De Europese markt de verkoop van tweedehandsauto’s aan consumenten was in 2019 €450mrd groot. Binnen deze markt kocht 54% van dealers en 45% van andere consumenten. Uiteindelijk bedient Auto1 indirect vooral die 54%, een markt van €243mrd.

Het inkoopproces werkt in een notendop als volgt: de consument vult gegevens van de auto in op de lokale inkoop website van Auto1 en ontvangt een indicatie van een prijs en een uitnodiging om bij een service center langs te komen. Bij het service center inspecteren werknemers van Auto1 de aangeboden auto en doen een definitief bod. Er zit vaak een verschil tussen de indicatie en het bod.

Het bedrijf zegt dat de dealers erg loyale klanten zijn met 85% van de verkopen in 2019 dat naar bestaande dealer-klanten ging. Het bedrijf geeft geen vergelijkbare cijfers voor consumenten.

De laatste tijd zien we veel IPO’s die geen geld ophalen voor het bedrijf in kwestie, maar enkel voor de oude aandeelhouders. Bij Auto1 worden wel degelijk nieuwe aandelen uitgegeven waarvan de opbrengst ten goede komt aan het bedrijf. We gaan daarom met frisse moed deze analyse in.

Wat gaat het bedrijf doen met het opgehaalde geld?

Het bedrijf ging uit van €970mln aan netto-opbrengsten van de beursgang en rekende op zo’n 200 miljoen uitstaande aandelen na afronding. Van dit geld gaat 200mln euro naar marketing voor het merk Autohero. Er gaat verder nog 210 miljoen euro naar investeringen in operationele activiteiten van Autohero, waaronder het aanschaffen van transpoters en de uitbreiding van de in-house mogelijkheden om aangekochte auto’s op te kalefateren. De rest gaat naar het verminderen van schulden en naar een kasbuffer voor onvoorziene uitgaven en omstandigheden.

Het lijkt er dus op dat het bedrijf werk wil maken van het meer verkopen van auto’s aan consumenten in plaats van dealers. Dit geeft ook een potentieel voor hogere marges. De vraag blijft wel hoe blij dealers zullen zijn met Auto1 als ze steeds meer een directe concurrent worden. Overigens behaalt Auto1 tot nu toe een bijzonder slechte marge met de verkoop aan consumenten, al verwachten we dat dit zal verbeteren.

De cijfers

Om een gevoel te krijgen bij het bedrijf, hebben wij hieronder een tabelletje uit de prospectus neergezet.

Het belangrijkste is dat de omzet, althans tot 2019, hard groeide. Dat gebeurde dankzij het sterk gestegen aantal verhandelde auto’s en in mindere mate door de opbrengst per auto. De brutowinstmarge per auto is ongeveer 9% en dat is niet zo verbazingwekkend aangezien het om tweedehandsauto’s gaat. Verder is interessant dat het bedrijf voor de beursgang 60mln euro aan eigen vermogen had, maar dat zal na de beursgang circa 1mrd euro zijn.

De vraag is natuurlijk hoe de weg naar winstgevendheid loopt. De voornaamste strategische doelstelling van Auto2 is om te groeien en Europa’s grootste autoverkoper te worden. Ook dalen de marketingkosten door de grotere naamsbekendheid. Over de eerste 9 maanden van 2020 kromp het marketingbudget versus het voorgaande jaar met 44% naar €49,5mln. Als hier in de toekomst meer op te besparen is, dan kan de brutomarge met maximaal 2%-punt omhoog.

Een factor die daarbij tegenwerkt is dat veel consumenten altijd zullen proberen om een beter bod te krijgen voor hun auto, terwijl dealers altijd openstaan voor aangeboden auto’s uit hun eigen omgeving. Een ander bijzonder detail is dat de winstverwachting van het bedrijf voor 2020 negatiever is dan wat het bedrijf in de eerste 9 maanden realiseerde.

Waardering

Het is altijd aardig om waarderingen te vergelijken met iets. Nu is Auto1 relatief uniek op de beurs, maar een appel met een peer vergelijken geeft ook een indicatie van hoe het fruit (of aandeel in dit geval) geprijsd is.

Neem nu Volkswagen. Per auto die Volkswagen verkocht in 2019 heeft het vandaag een marktwaarde van krap 8 duizend euro. Per auto die Auto1 verkocht in 2019 heeft het vandaag een marktwaarde van ruim 16 duizend euro, uitgaande van een beurswaarde van €10mrd. Dit voelt vreemd, want het ontwikkelen, produceren en verkopen van een auto zou toch een waardevollere activiteit moeten zijn dan alleen het inkopen en verkopen van een auto? Daarnaast is de brutowinstmarge van Volkswagen per auto hoger (19,5%), evenals de echte winst.

We kunnen ook de vergelijking trekken met het Amerikaanse Carvana, ook een tweedehands (online) autoverkoper. Deze partij boekt een hogere groei dan Auto1 (100% in 2019) en behaalt brutomarges die boven de 10% liggen. Dat bedrijf staat op een koers/omzet-verhouding van 3,5 tot 4 voor 2021. In dat perspectief lijkt Auto1 vrij duur met een lagere groei, lagere marges, maar een vergelijkbare waardering.

Wat gaat het aandeel in beweging zetten?

Een overtuigende winst is belangrijk voor het bedrijf, evenals een verdere groei. Het bedrijf moet het groeitempo van zo’n 20% per jaar weten vast te houden na het herstel van de pandemie. Daarnaast is een verhoging van de EBITDA-marge naar meer dan 1% in 2021 belangrijk (vs -0,5 tot -1% in2020), als dit binnen een jaar niet gebeurt, is dat negatief voor het bedrijf. Wat ook positief kan werken is meer nadruk van het bedrijf op de platformfunctie van de websites.

Het bedrijf heeft al voorspeld dat de aangepaste EBITDA voor 2020 op -14,8mln tot -15,8mln euro zal liggen dus de jaarcijfers op 24 maart zullen geen grote verrassing geven. Wat wel interessant is, is of het bedrijf dan al een voorspelling aandurft voor 2021.

Conclusie

De plaats van Auto1 in de waardeketen is die van tussenpersoon tussen de consument die een auto heeft en de autodealer die deze wil kopen. Het bedrijf profiteert van gebruikersgemak en naamsbekendheid, maar de marge die het opslokt is toch een aardig deel van de waarde die anders naar consumenten en dealers zou gaan en dit zet een natuurlijke druk op die marge. Auto1 voorziet wel in een behoefte van gemak (voor de autoverkoper) en een ruim aanbod (voor de autokoper), maar het is de vraag hoeveel rek er in dit model zit. Beleggers moeten vooral hopen op snelle groei met het opgehaalde geld, niet op een hoge winstgevendheid.

Aandelen AUTO1 zijn bij IG beschikbaar als CFD.