Aegon: goede cijfers, hoger dividend en op weg naar meer

De dag was vanmorgen nog maar net begonnen of Aegon wist al een mooie koersstijging van 6% neer te zetten. De reden ligt natuurlijk in de kwartaalcijfers die vanochtend werden gepubliceerd. Wij zijn positief wat betreft de lage waardering van Aegon, meer daarover verderop in dit artikel.

Bij de kwartaalcijfers ging alles beter dan verwacht in wat misschien wel het beste kwartaal van Aegon in jaren is. De financiële resultaten waren beter, de Solvency II-ratio was een stuk beter, het dividend was hoger dan verwacht en ook de kapitaalgeneratie was boven verwachting. Dat is een hele opluchting voor het bedrijf, want het stond er bekend om dat het zich in het verleden vaak liet verslaan door de verwachtingen van analisten.

Laten we beginnen met het financiële resultaat.

De Q2 resultaten

Een van de plaatjes die de resultaten het best samenvat komt uit onze marktupdate (inschrijven kan hier) van vanochtend. Het belangrijkst is dat het operationeel resultaat vóór waarderingsaanpassingen 23% hoger lag dan door analisten voorspeld.

Daarnaast was het op zo’n beetje alle fronten boven verwachting. De reden lag in een sterke kostenbeheersing en een zeer sterk resultaat in de VS, waar de claims meevielen.

Nog beter nieuws was dat de Solvency II ratio meeviel.

Solvency II ratio en kapitaal Aegon

Voor verzekeraars is de Solvency II ratio zeer belangrijk. Vandaar dat het een hele meevaller was dat Aegon’s Solvency ratio steeg naar 208%, terwijl deze bij de vorige kwartaalcijfers nog op 194% lag.

De Solvency II ratio geeft aan hoe goed een verzekeraar gekapitaliseerd is vanuit het oogpunt van de toezichthouder en dit cijfer bepaalt uiteindelijk ook hoeveel een verzekeraar kan uitkeren aan aandeelhouders. Dat is belangrijk voor ze, want de boekhoudkundige resultaten van verzekeraars zijn nogal ondoorzichtig en er zit ook een mate van onvoorspelbaarheid in. Dividend is dus een belangrijke houvast. Een Solvency II ratio van meer dan 200% brengt een verzekeraar in de praktijk in een goede positie om aandeelhouders extra te belonen.

Juist het dividend was een teleurstelling bij Aegon. Voorafgaand aan de pandemie bleef de ontwikkeling al achter bij NN Group en aan het begin van 2020 werd dat dividend ook nog eens sterk verlaagd door Aegon. Dat mes in het dividend was volgens ons ook de reden dat het herstel van de koers van Aegon in de eerste instantie zeer sterk achterbleef bij het koersverloop van NN Group.

Dit jaar heeft Aegon al wat respijt dankzij de sterke Amerikaanse rente, waar het (dankzij de activiteiten in de VS) meer van profiteert dan NN. Al is dat voordeel ook tanende, waardoor de verhoging van het interim-dividend van 6 naar 8 cent zeer welkom is.

Dividend Aegon

Toch ligt het dividendrendement van Aegon nog achter dat van NN Group, zoals te zien is in onderstaande grafiek. Dit was niet altijd zo omdat beleggers (terecht zo bleek) al in 2019 hun twijfels hadden bij het dividendrendement van Aegon.

De eigen doelstelling van Aegon is om in 2023 op een dividend te zitten van 25 eurocent per aandeel. Dat zou op een koers van EUR 4, een rendement van zo’n 6,25% zijn. Wij hebben geen reden om te twijfelen aan de haalbaarheid van deze doelstelling. Het huidige dividend van jaarlijks 16 cent zou volledig gefinancierd kunnen worden uit de kapitaalgeneratie van het afgelopen kwartaal.

Sterker nog, de kapitaalgeneratie was €1,18mrd in 2020 en was al €600mln in de eerste helft van dit jaar. Een jaarlijks dividend van 25 cent per aandeel zou Aegon slechts 515 miljoen euro kosten.

Aangezien Aegon goed gekapitaliseerd is, zou er misschien ook het dubbele uitgekeerd kunnen worden: 50 eurocent per aandeel en dan zitten we op een dividendrendement van 12,5%. Zo ver is het nog lang niet. Wij verwachten dat Aegon ook nog kapitaal wil gebruiken voor overnames of aandeleninkoop. Gegeven hoe de sector erbij ligt, ligt de voorkeur van beleggers ongetwijfeld bij dat laatste.

De CEO kennende, ligt zijn voorkeur bij het eerste: overnames. Wel is Aegon bezig om activiteiten in Oost-Europa af te stoten en de vrijval van dat kapitaal kan het dan weer gebruiken in andere markten.

Waardering van aandeel Aegon is laag

We hebben het al even aangestipt. Op dividendrendement lijkt Aegon een duurdere belegging dan NN. Echter is NN Group op de beurs meer waard, terwijl Aegon meer eigenvermogen heeft.

De marktwaarde van NN Group was op het slot voor de cijfers €14mrd en die van Aegon was €8,4mrd. Aegon is dus 40% goedkoper, terwijl Aegon €17,4mrd en NN €17,8mrd eigen vermogen hebben volgens de definitie van Solvency. Daarnaast boekten de verzekeraars in de eerste helft van dit jaar een vergelijkbare winst.

Het meest fair lijkt ons om de kapitaalgeneratie af te zetten tegen de beurswaarde en daarmee een soort vaan koers/winst-verhouding te berekenen. Operationeel en geschoond voor hevige schommelingen op de financiële markten, genereerde Aegon over de afgelopen vier kwartalen €1,38mrd aan kapitaal. Afgezet tegen de beurswaarde van 8,93mrd geeft dat een schaduw K/W van 6,5. NN zit volgens diezelfde methode op 11,8. Aegon blijft dus goedkoop.

Outlook koers Aegon

Het dividendrendement is belangrijk en daar kijken beleggers ook graag naar. Dit verbeterde sterk dankzij deze halfjaarcijfers en daar belonen beleggers het aandeel voor, net als voor de verbeterde Solvency II ratio. Een derde factor, de kapitaalgeneratie, die minder aandacht krijgt maar eigenlijk het belangrijkst is, staat er bij Aegon zeer goed voor. Het aandeel is dus goedkoop zonder dat dit opduikt in de veel gevolgde statistieken.

Op korte termijn speelt volgens ook nog de verkoop van de Oost-Europese activiteiten. Daar is een kink in de kabel gekomen doordat de president van Hongarije (plat gezegd) de belangen van zijn corrupte vrienden behartigt. Door het blokkeren van de overname van de Hongaarse activiteiten proberen ze Aegon onder druk zet om het bedrijfsonderdeel niet voor de (goede) afgesproken prijs te verkopen aan een Oostenrijkse concurrent, maar aan (tegen een lagere prijs) aan de verzekeraar van de vriend van de Hongaarse president. Wij denken dat dit een koersreactie van enkele procenten hoger of lager teweeg kan brengen, afhankelijk van de uitkomst.

Op zeer korte termijn is het aandeel Aegon in de eerste plaats in greep van de Amerikaanse rente, en over die is weer in de greep van de inflatie, waar we gisteren nog over schreven.

Met CFD’s van IG is betrekkelijk eenvoudig om met weinig kapitaal een pair-trade op te zetten met Aegon en NN Group. Dat is een long/short trade waarbij u twee vergelijkbare assets neemt waarvan de een (long) het volgens u beter zal doen dan de ander (short).