América Móvil verlaat KPN via de zijdeur

Het aandeel KPN is de afgelopen dagen erg volatiel. Gisteren was het een van de grootste stijgers in de AEX, vandaag bungelt het aandeel onderaan met -8%. Dit heeft alles mee te maken met América Móvil dat uitstapt. Daarnaast blikken we nog even terug op de waarde van het bedrijf.

América Móvil

Deze Mexicaanse telecommaatschappij kwam bijna tien jaar geleden alweer aan boord bij KPN. Het plan was om KPN over te nemen, maar daar staken verschillende stakeholders destijds een stokje voor. Sindsdien bleef het lang stil rond het belang van dat América Móvil al had opgebouwd in KPN. Tot een week of vier geleden, toen ineens bleek dat América Móvil het belang in KPN had uitgebreid naar 20% van het aantal uitstaande aandelen. Dit was onder beleggers van KPN reden tot optimisme omdat men dacht dat América Móvil voorsorteerde op een overname.

‘Monsterlijke’ obligatie

Vandaag blijkt echter dat KPN een onderdeel is geworden van América Móvil’s financieringsstrategie. Waarschijnlijk is het primaire doel achter de converteerbare obligatie om het belang in KPN van de hand te doen. Dit werpt meteen een ander licht op de recente aankoop waarvan de insteek waarschijnlijk was om voor te sorteren op deze schulduitgifte.

De converteerbare obligatie werkt zo: beleggers kopen deze obligatie van América Móvil, krijgen een lage rente, maar krijgen wel de mogelijkheid om afgelost te worden in een vast aantal KPN-aandelen na drie jaar. Eigenlijk is zijn converteerbare obligaties een combinatie van een langlopende calloptie en een gewone obligatie. In dit geval moet KPN over die periode met 15%-20% stijgen om het zinvol te maken voor beleggers om afgelost te worden in aandelen KPN in plaats van euro’s.

Een anonieme kenner van de sector beschrijft dit als een ‘monsterlijke obligatie’ omdat enerzijds América Móvil een bedrijf is in een opkomende markt en per definitie een hoger risico heeft, terwijl KPN gezien wordt als een stabiel aandeel dat zelf nog het meeste weg heeft van een obligatie. Beleggers vinden converteerbare obligaties vooral interessant als het onderliggende aandeel erg volatiel is.

Kijkend naar de bovenstaande grafiek is het inderdaad moeilijk voor te stellen waarom iemand een converteerbare obligatie of calloptie met een looptijd van drie jaar zou willen kopen op KPN. Het aandeel is sinds medio 2014 niets opgeschoten en heeft ondertussen ook niet bijzonder veel beweging gezien.

Kans op overname

De voornaamste hoop die de kopers van deze obligatie kunnen hebben is dat er een overnamebod komt op KPN dat tenminste 20% hoger ligt dan de huidige koers. Er waren eind vorig jaar nog geruchten die een Zweeds private equity fonds in verband brachten met overnamegesprekken met KPN, maar daar hebben we sindsdien niets meer van gehoord.

Het voordeel dat KPN heeft is dat het een sterk vast en mobiel netwerk heeft in Nederland voor internet, TV en telefonie. Daar komt bij dat het veel geïnvesteerd heeft in glasvezelverbindingen.

Bij een eventuele overname speelt de waardering een belangrijke rol. KPN biedt beleggers met de huidige beurswaarde van €11mrd een kasstroomrendement van 7%. Dat is niet goedkoop voor een bedrijf dat een erg matig trackrecord heeft wat betreft groei. Daarnaast is er nog €5mrd aan schuld. Een hogere rente zou KPN ook tegenwerken omdat stabiele bedrijven met een hoge schuld het aantrekkelijkst zijn als de rente laag is. Daar staat wel tegenover dat KPN een parel in huis heeft die de zaak wat verandert.

Glasvezel

De parel van KPN is het glasvezelnetwerk dat het bedrijf aan het verlengen is naar woningen zodat consumenten nog sneller internet kunnen gebruiken. Dit is een veelbelovend netwerk omdat andere aanbieders die infrastructuur niet zo ver hebben aangelegd en het niet waarschijnlijk is dat twee aanbieders dit los van elkaar zullen doen voor hetzelfde huishouden.

KPN had eind 2020 een kleine 2,8 miljoen huishoudens aangesloten op glasvezel en daar komen er elke week tienduizend bij. Het bedrijf verwacht er in 2021 nog eens 450 miljoen tot 500 miljoen euro aan uit te geven en in dat licht lijkt de kasstroom niet meer zo pover. Eigenlijk zijn die investeringen in glasvezel ‘extra’ en niet per se onderdeel van de huidige netwerken die al geld opleveren. Als we voor het gemak €435mln van de glasvezel optellen bij de €765mln verwachtte vrije kasstroom in 2021 (zie outlook onder), dan zit KPN al op 1,2 miljard euro. Waardering-technisch lijkt dat kasstroomrendement van 10,9% er al wat meer op.

Dan zouden we nog met het probleem zitten dat KPN zonder dat mooie glasvezelnetwerk structureel zou krimpen, maar dat kunnen we in de bovenstaande outlook niet zien. Het zal waarschijnlijk een stabiel aandeel blijven waar men niet snel rijk of arm van gaat worden. Toch is het de daling van het aandeel van vandaag welkom voor kopers en geeft kansen op herstel gedurende de komende weken.

Long of short handelen in Koninklijke KPN NV? Dat kan via CFD's met een rekening bij IG.