Vaccins zijn onderweg, maar is Air France-KLM nu uit de gevarenzone?

En weer is een luchtvaartmaatschappij failliet. Dit keer is het prijsvechter Norwegian Air dat niet meer op dezelfde voet verder kan. Eerder deze week meldde de Franse krant Le Monde dat Air France-KLM nog eens €6 miljard euro nodig heeft. Toch handelt Air France-KLM nog steeds rond de hoogste koers sinds juli.

Van de €6 miljard die Le Monde noemde, zou €1 miljard moeten komen van Nederland, €3 miljard van de Franse staat en nog eens €2 miljard zou in de markt opgehaald moeten kunnen worden. Ter herinnering: de groep heeft al €10,4 miljard gehad van de Nederlandse en Franse overheden om het coronavirus te overleven.

De problemen van Air France-KLM

Het probleem van KLM is, zoals weergegeven in onderstaande grafiek, dat de kosten minder hard dalen dan de omzet. Een bijkomend probleem is dat de omzet in het 4^e kwartaal verder onder druk komt te staan door de nieuwe maatregelen die in oktober en november in veel Europese landen zijn ingevoerd.

De problemen spelen wereldwijd. Zo verlaagde het Amerikaanse United Airlines recent de omzetverwachting voor het 4^e kwartaal van een daling van 55% naar 67%.

Ook met een vaccin blijft het in 2021 moeilijk voor Air France-KLM. Zelfs met een groei van meer dan 50% volgend jaar, zoals verwacht door analisten, is het niet realistisch om een winst te verwachten. Er is immers nog steeds overcapaciteit, en de meest lucratieve bronnen van omzet, dat zijn intercontinentale vluchten en zakenreizigers, lopen extra achter.

Onderstaande grafiek laat de nettowinst en vrije kasstroom zien van het bedrijf over de afgelopen jaren. Zoals u waarschijnlijk wel weet was bijvoorbeeld 2014 economisch gezien een jaar van herstel, maar zeker niet zó slecht dat een verlies te rechtvaardigen valt. De gemiddelde winst over deze periode was negatief en vanaf 2014 was deze slechts €186 miljoen per jaar.

Het probleem blijft dat de markt erg concurrerend is en dat de Franse werknemers in het bijzonder gedeeltelijk het idee hebben dat de Franse overheid het bedrijf toch wel gaat redden als het fout gaat. Dit gaf de Franse werknemers altijd een sterke onderhandelingspositie omdat ze zich geen zorgen hoefden te maken over de gezondheid van het bedrijf. Anderzijds is de concurrentie van partijen zoals Ryanair altijd hevig. Ook nu zegt het bedrijf dat er elke dag zo’n €10 miljoen meer uitgaat dan er binnenkomt. Dus tegen het einde van het jaar zal de netto schuld uitkomen op zo’n €7,5 miljard. Met de extra rentelasten is het lastig om een scenario te bedenken waarin dit goed gaat. Om deze reden zijn er in Frankrijk al openlijke speculaties over nationalisatie.

Het valt dus te betwijfelen of de netto schuld van inmiddels zo’n €7 miljard valt terug te betalen met toekomstige winsten, zeker omdat de rente van de extra schuld zwaar op de winst weegt. Een Franse lening van €1 miljard had bijvoorbeeld een rente van 7%, dat is al zo’n €70 miljoen, ruim een derde van de gemiddelde jaarwinst sinds 2014. Het is duidelijk dat dit uiteindelijk opgelost moet worden met extra aandelenkapitaal of renteloze leningen van de staat of een combinatie van beiden.

Speculaties over nationalisatie

Twee weken geleden speculeerde de Franse staatssecretaris van transport dat Air France-KLM genationaliseerd zou kunnen worden. Dit past in het beeld dat aandelenkapitaal nodig is, want de huidige aandeelhouders van AF-KLM zouden niet vrolijk worden van extra bijstortingen. Een nationalisatie is mogelijk door bijvoorbeeld nieuwe aandelen uit te geven aan de Franse en Nederlandse staat die nu samen al zo’n 28% bezitten. Het positieve is dat de huidige aandeelhouders hun belang niet kwijtraken, het nadeel is dat er dan zoveel aandelen bijkomen dat het opwaarts potentieel ook wegsmelt. Dit zal niet goed zijn voor de koers.

Het is ook mogelijk het volgend jaar zo slecht gaat dat er middels een nieuwe wet iets soortgelijke deal komt als met SNS Reaal, en dan worden aandeelhouders onteigend en blijven zij met niets over – behalve de mogelijkheid via het gerecht alsnog een vergoeding te eisen.

Door het oog van de naald

De mogelijkheid die niet neerkomt op nationalisatie is dat volgend jaar in de zomer het vliegverkeer hard aantrekt door het vaccin en mensen die hun uitgestelde vakanties vieren. Als door de eerdere faillissementen van luchtvaartmaatschappijen de capaciteit erg onderdruk komt, kan dit tot forse prijsstijgingen leiden. Bedenk ook dat er dit jaar minder nieuwe vliegtuigen zijn gebouwd en dat er juist meer vliegtuigen zijn afgedankt dan normaal. Dit kan het bedrijf een of misschien wel twee topjaren bezorgen. Als het bedrijf dan een kasstroom van bijvoorbeeld €2 miljard boekt over de jaren 2021 en 2022 kan dat al een aardige deuk in de schulden zetten en het bedrijf de mogelijkheid geven om dure schulden goedkoper te herfinancieren. Dit is wel het oog door de naald want de meeste voorspellingen voorzien dat luchtverkeer pas weer in 2022 op het niveau van 2019 zal zijn.

Zo zijn er bijvoorbeeld geen analisten die op dit scenario rekenen. Er zijn namelijk geen koopadviezen van hen op AF-KLM. Doorgaans zijn analisten van banken juist erg geneigd om beleggers te adviseren om een bepaald aandeel te kopen. Als er geen enkele analist is die dat doet, is dat een sterk signaal dat het aandeel erg veel neerwaarts risico kent.

Conclusie

Air France-KLM blijft een lastig verhaal waarbij het pad naar een positieve uitkomst voor de aandeelhouders smal is en veel risico op uitglijders kent. Toch staat het nu zo laag dat veel mensen toch de gok wagen. En dat is wellicht de afweging: een kleine kans op een grote winst en een grote kans op een wat kleiner verlies.

Denkt u dat de nationalisatie waarschijnlijk is? Dan kunt u short gaan op AF-KLM via CFD’s van IG. Als u denkt dat het bedrijf op korte termijn juist erg winstgevend kan worden door extra vakantiegangers, dan is long gaan via CFD’s ook mogelijk.