La crescita del rischio Paese è confermata dal balzo dello spread tra Italia e Spagna, che ha superato quota 95pb per la prima volta da inizio 2012. La percezione del maggior rischio, inoltre, sta spingendo molti investitori in BTp a correre ai ripari, acquistando i credit default swap (CDS, strumento derivato che assicura i possessori di titoli di Stato dal rischio di default). I prezzi dei CDS sul debito hanno mostrato una impennata dei prezzi, salendo ai massimi da ottobre e rendendo l’Italia il secondo paese più a rischio default in Europa, preceduto solo dalla Grecia. Nonostante i livelli di spread, rendimenti e prezzi dei CDS siano lontanissimi dai picchi visti nel 2011, l'impennata degli ultimi giorni desta non poca preoccupazione tra gli investitori.
Riteniamo che le crescenti tensioni sul debito possano spingere le agenzie di rating a rivedere il merito creditizio del Paese già in autunno, come conferma anche l’allarme lanciato da Fitch negli ultimi giorni. Attualmente, le principali agenzie hanno lo stesso giudizio sul debito a lungo termine (BBB), con un outlook stabile (ad eccezione per Moody’s che ha un outlook negativo). Anche solo un semplice perdurare delle tensioni a questi livelli potrebbe spingere le agenzie a rivedere il loro giudizio e tagliare il rating di un gradino e riportarlo così sulla pericolosa soglia che delimita l’investment grade da quella di speculative grade.
Sul comparto azionario, nonostante la sotto performance delle ultime sedute, l’indice FtseMib conserva una performance di +4,4% da inizio, superato solo negli ultimi giorni dal PSI di Lisbona (+5,6%)e dal Cac di Parigi (+4,7%). Più staccati il Dax di Francoforte (+0,2%) e l’Ibex di Madrid (-0,5%). Probabilmente una prosecuzione delle tensioni nei prossimi giorni potrebbe portare il principale indice di Piazza Affari a riallinearsi alle performance dei vari indici europei, senza particolari scossoni. Crediamo, infatti, che i recenti movimenti di mercato segnalino solo un certo scetticismo tra gli investitori e non un reale pericolo al momento.
Anche l’euro sembra risentire dell’evoluzione del quadro politico nel Belpaese. Sebbene i timori di una Italexit rimangano molto contenuti, gli investitori temono che l’allentamento fiscale del Paese con il più alto debito/Pil del Vecchio continente possa rispolverare la crisi del debito del 2011. Il cambio Euro/Dollaro è scivolato ai minimi di dicembre, arrivando in area 1,17 e allontanandosi dai picchi di 1,25 visti a inizio anno. Nonostante la recente forza del dollaro, crediamo che almeno un paio di figure siano riconducibili all’incertezza politica italiana. Una proliferazione dei timori oltreconfine potrebbe spingere il cambio sino in area 1,15. Difficile attendersi un livello più basso al momento, alla luce degli strumenti spiegati dalla Bce negli ultimi anni, come il Quantitative Easing (QE) e l’Outright Monetary Transactions (OMT).
I settori coinvolti
Crediamo che i settori più coinvolti dal programma siano quello finanziario e quello delle utilities. Per quanto riguarda le banche, ci aspettiamo che, oltre al citato impatto negativo dovuto alla discesa dei BTp, a condizionare il comparto possano essere anche alcuni punti del programma di governo dai contorni ancora non ben definiti, tra cui:
- la revisione della regolamentazione, con separazione di ruoli tra banca commerciale e banca d’investimento;
- un allungamento dei tempi di recupero dei crediti deteriorati, in direzione nettamente contraria a quanto fatto dal governo negli ultimi anni. Questo aspetto è tutt’altro che trascurabile dato che gli eventuali nuovi NPL resterebbero per più tempo in pancia alle banche, penalizzandone la qualità degli attivi e richiedendo maggiori coperture, oltre che a ridurne l’appeal del mercato.
Valutiamo che il comparto sarà impattato negativamente, ma non in forma omogenea. Continuiamo a preferire i titoli bancari con forti ratio patrimoniali e con una efficiente gestione degli NPL. Tra i nostri preferiti, quindi, manteniamo Intesa Sanpaolo, Unicredit e Banco BPM. Tra i titoli “meno preferiti” inseriamo invece Banca MPS, Banca Carige, Credito Valtellinese.
Tra i settori più influenzati dalle politiche del nuovo governo c’è anche quello delle utilities, in particolar modo quello delle energie rinnovabili. Non a caso, nel contratto definitivo per il governo di cambiamento le questioni su ambiente, beni pubblici, energie rinnovabili e rifiuti sono quelle che occupano più spazio. Nel programma si auspica un radicale cambiamento da un sistema di economia lineare, che caratterizza tante amministrazioni locali, a uno di economia circolare, ovvero come viene definito dal contratto come “sistema ambientale ed economico in cui un bene è utilizzato, diventa rifiuto e poi a valle di un procedimento di recupero cessa di essere tale per essere riutilizzato quale materia (prima) seconda per la produzione di un nuovo bene”.
Ci aspettiamo che il governo gialloverde promuova un sistema di incentivi per espandere ulteriormente il comparto delle energie rinnovabili, stimolando le pubbliche amministrazioni a dotarsi di modelli di sviluppo sostenibili. Punto di riferimento come specificato nel contratto è il sistema di servizio pubblico della provincia di Treviso.
Riteniamo quindi che le società italiane quotate a Piazza Affari che potranno beneficiare degli stimoli governativi saranno Erg, Alerion Clean Power e Falck Renewables. Tali imprese potranno avere spazio per allunghi decisamente interessanti come hanno evidenziato nelle recenti sessioni di Borsa. A perdere quote potrebbero essere invece i gruppi che si occupano di energia tradizionale, con una possibile discesa delle bollette domestiche (le stime sono per una flessione dei costi per i cittadini tra il 10 e il 20%). Il titolo Enel da inizio delle trattative tra M5S e Lega (lunedì 7 maggio) ha mostrato una flessione dell’8%, A2A del 10% e Terna del 5%. Ricordiamo, tuttavia, che molte di queste aziende hanno già avviato un processo per espandere le attività sulle energie rinnovabili, anche se le tempistiche sono piuttosto lunghe[1].
Conclusioni
Riteniamo che il mercato abbia scontato solo in parte le misure promesse dal contratto di governo scritto dai leader delle due forze politiche, Luigi Di Maio e Matteo Salvini. Crediamo che, al momento, i ribassi sull’azionario e le violente vendite sui titoli di Stato siano più legati allo scetticismo degli investitori sull’incapacità del nuovo governo di portare avanti le riforme promesse e non da timori di un radicale cambio di rotta da parte dell’Italia nei confronti dell’Europa.
Siamo ancora lontani dai livelli di guardia e venivamo comunque da livelli storicamente bassi per quanto riguarda lo spread e i rendimenti dei BTp, mentre il FtseMib stava sovra-performando rispetto agli altri indici europei e ha aggiornato di recente i massimi da ottobre 2008. Nel brevissimo, ci aspettiamo una prosecuzione delle vendite sugli asset italiani, anche se queste non dovrebbero essere particolarmente violente e durature alla luce dell’atteggiamento accomodante della BCE.
