Tout savoir sur les agences de notation

Que sont les agences de notation ?

Les agences de notation peuvent attribuer une note de risque de crédit à des sociétés individuelles, des actions, des gouvernements, des obligations de sociétés ou de collectivités locales, des créances hypothécaires titrisées, des swaps de risque de crédit et des structures de créances hypothécaires.

Le risque de crédit mesure le risque de non-remboursement des dettes que présente l’emprunteur. La note attribuée à l’une de ces créances peut être utilisée pour déterminer si celle-ci est une opportunité d’investissement ou une opportunité spéculative. Les créances bien notées sont considérées comme des investissements sûrs alors que les créances ayant une note moins élevée sont plus spéculatives.

Cela signifie qu’un participant de marché peut décider d’acheter en direct ou d’être long sur des créances considérées comme des investissements ou bien utiliser des produits financiers dérivés tels que les CFD pour négocier sur la variation des cours des titres ayant potentiellement un risque de crédit plus élevé.

Les CFD permettent de prendre une position longue pour négocier sur la hausse du cours du sous-jacent ou une position courte pour négocier sur sa baisse. Les CFD sont donc un produit financier populaire grâce auquel les participants de marché prennent position sur des titres ayant un risque de crédit plus spéculatif.

Comment fonctionnent les agences de notation ?

Les agences de notation attribuent une note de risque de crédit pour différentes créances telles que les obligations et les prêts. Par exemple, AAA est considéré comme la note la plus élevée, et AAA, AA, A et BBB sont généralement considérées comme des créances de qualité.

Les notes BB et en-dessous sont spéculatives, ce qui indique un risque de crédit plus élevé ou un risque de défaut de la valeur sous-jacente, mais cela est souvent accompagné d’un retour sur investissement potentiellement plus important.

Les agences de notation utilisent des notes alphabétiques et donnent rarement une probabilité de risque de défaut numérique telle que 10 %, 20 % ou 30 %. Elles font plutôt des déclarations telles que « la capacité de l’emprunteur à honorer ses engagements financiers sur l’obligation (à rembourser le prêteur) est extrêmement forte¹ ».

Cependant, on considère généralement que les créances AAA et AA ont un risque de défaut de moins d’1 % et que la probabilité de défaut augmente pour chaque note suivante.

Les agences de notation emploient généralement des analystes qui recommandent une note puis un comité vote cette recommandation. Les analystes utilisent des informations telles que les données de base, les perspectives de développement commercial et financier et les rapports de risque.

Ils peuvent aussi tenir compte de données macroéconomiques, des données fournies par une société, une banque ou un gouvernement en révision, ou de toute information publique concernant la valeur qui est analysée pour être notée. Lorsque les analystes ont rassemblé suffisamment de données et d'informations pour faire part de leur recommandation, celle-ci passe d’abord par un comité préliminaire, puis par un autre comité.

Le comité préliminaire sert à déterminer si le processus de notation complet doit avoir lieu - s’il n’y a pas suffisamment d’informations disponibles pour formuler une recommandation, le processus de notation peut alors être suspendu. S’il est conclu que le processus peut se poursuivre, la note suggérée est alors revue par un comité.

Le comité dispose généralement d'un dossier d’évaluation contenant les observations des analystes et la justification de la note recommandée. Le comité examine les observations du dossier d’évaluation et détermine si la recommandation fournie par les analystes est correcte.

Cette décision est confirmée par le vote des membres du comité, choisis selon leur expérience et leur ancienneté, mais certaines agences peuvent avoir des critères différents pour sélectionner les membres de leur comité. Ces membres votent ensuite la note recommandée et s’accordent sur cette note ou bien en attribuent une autre sur décision majoritaire.

Les notes ne reflètent que l’avis d'une agence en particulier mais les participants de marché utilisent les notes de plusieurs agences pour déterminer une note de risque de crédit globale.

Le « Big Three » des agences de notation

Les trois principales agences de notation, Moody’s, Standard and Poor’s (S&P) et Fitch Ratings, appelées le Big Three, contrôlent environ 95 % des notations sur les marchés financiers. D’autres agences de notation telles que Dunn and Bradstreet, DBRS et Bureau van Dijk remplissent un rôle similaire. Vous trouverez ci-dessous plus d'informations sur le Big Three et leur système de notation respectifs.

1. Moody’s
2. Standard and Poor’s (S&P)
3. Fitch Ratings

Moody’s

Moody's (MCO) est la première agence du Big Three que nous allons présenter. Elle a été fondée en 1909. Moody’s est cotée sur la Bourse de New York (NYSE) et est membre de l’indice S&P 500 qui mesure la performance des 500 plus grandes sociétés des États-Unis.

Moody’s attribue des notes pour la qualité d’investissement et pour la qualité spéculative. La qualité d'investissement est notée entre Aaa et Bbb et la qualité spéculative entre Ba et C. Cela diffère légèrement de l’échelle utilisée par S&P et Fitch Ratings, que nous détaillerons plus tard dans cet article.

Moody’s ajoute des modificateurs numériques de 1, 2 et 3 à ses tranches de notation allant de Aa à Caa, ce qui change la qualité de la note. Le numéro 1 indique que la note est au niveau le plus élevé de la tranche, le 2 étant le niveau intermédiaire et le 3, le niveau le plus bas. Par exemple, Moody’s pourrait attribuer une note de Aa2 dans la tranche Aa, ce qui correspondrait à un niveau de risque de crédit plus faible que Aa3.

L’échelle de notation de Moody’s indique le niveau de risque de crédit et les notes possibles sont les suivantes :

Notes de qualité d’investissement de Moody’s

Notes de qualité spéculative de Moody’s

Les participants de marché peuvent décider d’acheter des obligations, des actions ou d’autres créances de Aaa à Baa3 en direct car elles ont un risque de crédit très bas et le remboursement de l’investissement initial est très probable. Les participants peuvent également négocier sur le cours des obligations de qualité avec des contrats futures.

Les contrats futures sur obligations peuvent varier à la hausse et à la baisse, quelle que soit la note de l’obligation sous-jacente car leur valeur est dérivée de l’obligation en question - il ne s’agit pas des obligations physiques.

En savoir plus sur le trading des futures sur obligations

Pour les notes de qualité spéculative, les participants de marché peuvent se positionner à la baisse sur certains titres s’ils estiment que les emprunteurs ne seront pas en mesure d'honorer leurs obligations financières. Dans ce cas, un investisseur aurait besoin que l’emprunt fasse défaut pour réaliser un profit. Cela peut se produire si un gouvernement ne rembourse pas la valeur totale d'une obligation à son échéance ou si les consommateurs ne parviennent pas à rembourser leurs emprunts.

Il existe aussi des futures sur obligations pour de nombreux investissements de qualité spéculative qui offrent également la possibilité de se positionner à la hausse ou à la baisse sur l’obligation sous-jacente quelle que soit la note de l’obligation physique.

Standard and Poor’s (S&P)

Standard and Poor’s (S&P) comme nous la connaissons actuellement a été fondée en 1941. Cette société est une filiale de S&P Global qui est cotée sur le NYSE et fait partie de l’indice S&P 500. En tant qu’agence de cotation, S&P effectue des recherches et des analyses financières sur différentes créances et valeurs dont les obligations, les actions, les sociétés et les matières premières.

S&P, qui fait partie du Big Three, utilise un système de notation légèrement différent de Moody’s. Par exemple, S&P utilise des modificateurs tels que « + » ou « - » pour indiquer une note de meilleure qualité au sein d'une même tranche et les applique à des notes allant de AA à CCC.

L’échelle de notation de S&P est la suivante (les obligations financières font référence à la capacité de remboursement de l’emprunteur) :

Notes de qualité d’investissement de Standard and Poor’s

Notes de qualité spéculative de Standard and Poor’s

Avec les notes de S&P, les participants de marché préfèreront certainement acheter des obligations ou des prêts allant de AAA à BBB- en direct car ils ont plus de chances que l’emprunteur ne soit pas en défaut sur ses obligations financières. Les créances BBB- ont souvent un retour sur investissement plus attrayant en raison du risque de défaut légèrement supérieur à d’autres créances d'investissement mieux notées.

Ces investissements peuvent convenir plus particulièrement aux participants de marché ayant un appétit au risque plus élevé ou qui préfèrent des titres légèrement plus volatils. Si tel est le cas, il est important d’avoir une stratégie de gestion du risque efficace en place avant d’engager du capital sur ce genre de prêts, de sociétés ou d’obligations.

Les obligations et autres créances notées BB+ ou inférieur sont connues pour avoir un rendement élevé car les risques sont plus élevés que les titres de qualité d’investissement, mais les rendements potentiels sont eux aussi plus élevés. Voilà pourquoi ces notes sont spéculatives.

Fitch Ratings

Fitch Ratings, filiale de Hearst Communications, a été fondée en 1914. Hearst Communications étant une société privée, les investisseurs n'ont aucune exposition sur son action sur une bourse.

Ficth Ratings attribue les mêmes modificateurs que S&P, « + » ou « - », à ses notes pour indiquer une note de meilleure qualité au sein d'une même tranche allant de AA à CCC. Les notes attribuées par Fitch indiquent s’il existe un risque de défaut sur une obligation sous-jacente, un prêt ou une autre obligation financière.

Les notes de crédit de Fitch sont les suivantes :

Notes de qualité d’investissement de Fitch Ratings

Notes de qualité spéculative de Fitch Ratings

Avec Fitch, les participants de marché peuvent décider d’acheter ou d'investir sur des titres notés entre AAA et BBB- en direct car ils ont le risque de défaut le plus faible et sont vus comme les options « les plus sures » pour obtenir un retour sur investissement.

Les notes spéculatives de Fitch peuvent indiquer des rendements probablement plus élevés mais le risque de défaut est bien plus grand. Par exemple, en octobre 2019, Fitch Ratings a dégradé la note de crédit de Metro Bank’s (MTRO) de BB+ à BB après que la banque a mal catégorisé des prêts en janvier 2019 et annulé une émission d'obligations de 7,5 % fin septembre 2019. Cette dégradation indique que Fitch estimait que Metro Bank avait un risque de défaut légèrement plus élevé suite à l’échec de son émission d'obligations à haut rendement.

Le rôle des agences de notation dans la crise financière

De nombreux commentateurs de marché s’accordent à dire que les agences de notation ont contribué à la crise financière de 2008. Le Big Three a mal catégorisé certains prêts et hypothèques « sans valeur », appelés subprime, en leur attribuant une qualité d'investissement AAA, AA, A et BBB. On a découvert que ces prêts n’avaient aucune valeur après l’éclatement de la bulle immobilière aux États-Unis, causant ensuite la crise financière.

Pour expliquer cela convenablement, il faut observer ce qu’il s’est exactement passé pour engendrer la crise financière de 2008. Dès 1999, les banques ont commencé à vendre un nombre croissant de crédits subprime aux clients. Un prêt subprime est généralement vendu aux clients ayant une note de crédit faible ou une épargne plus faible que la moyenne. Par conséquent, le risque de défaut inhérent des prêts subprime est élevé.

Cependant, de nombreuses banques et institutions financières ont remarqué qu’elles pouvaient regrouper ces hypothèques subprime en un seul titre appelé créance hypothécaire titrisée (MBS, mortgage-backed security). Celles-ci se sont avérées populaires auprès des investisseurs, et le marché était très profitable tant que le prix de l’immobilier continuait à augmenter et que les propriétaires continuaient à rembourser leurs prêts à temps.

De nombreuses créances hypothécaires titrisées avaient une note de BBB ou supérieure. Premièrement, cela provient du fait qu’elles étaient garanties par des contrats swaps de risque de crédit, ou CDS, une forme d’assurance pour le prêteur dans le cas où l’emprunteur ferait défaut et ne parviendrait pas à rembourser le prêteur.

Deuxièmement, si une agence de notation n’attribuait pas une note élevée, les banques ou les sociétés auraient simplement pu se tourner vers ses concurrentes pour obtenir la note qu'elles désiraient. Les banques et les sociétés pensaient que le risque de défaut était extrêmement faible car les gens ne faisaient tout simplement pas défaut sur leurs prêts immobiliers.

Cependant, nombre de ces prêts hypothécaires subprime étaient des hypothèques à taux variable (ARM - adjustable rate mortgages). Les taux d'intérêt des ARM sont faibles au départ - ce qui rend l’hypothèque attrayante aux yeux des acheteurs - avant d’augmenter régulièrement au fil du temps. À cause de cela, de nombreux emprunteurs n’ont pas pleinement compris les termes des prêts qu’ils contractaient et ont commencé à faire défaut pour leurs remboursements à mesure que les taux d'intérêt augmentaient.

Quand les gens ont commencé à faire défaut pour leurs hypothèques, la bulle immobilière a commencé à éclater et l’intégralité des marchés des MBS et des CDS se sont effondrés.

On prétend que si les agences de notation n’avaient pas attribué des notes élevées aux créances hypothécaires titrisées en plein cœur de la crise financière, il n’y aurait jamais eu de marché pour eux et les banques ou les sociétés auraient eu du mal à les vendre à des investisseurs.

En attribuant aux créances hypothécaires titrisées des notes de qualité, les agences de notation leur ont donné leur approbation, faisant ainsi croire aux participants de marché que ces titres n’étaient pas sujets à des niveaux de risque de crédit élevés. En réalité, ces créances hypothécaires titrisées étaient étonnamment risqués.

Les investisseurs qui ont détecté cette croissance insoutenable et qui ont parié contre le marché de l’immobilier américain ont réalisé des profits très importants. Cela s’est fait au détriment des consommateurs américains qui ont été en défaut de paiement de leurs hypothèques et ont perdu leurs maisons.

Qui régule les agences de notation ?

Les réglementations entourant les agences de notation ont été accrues après la crise financière de 2008. Ce fût particulièrement le cas aux États-Unis avec la création de la Dodd-Frank Wall Street Reform et du Consumer Protection Act, adoptés en 2010.

La législation a mis en place des exigences dans le but d’éviter qu’une banque ne devienne « too big to fail » (trop importante pour faire faillite), mais aussi de contrôler les sauvetages bancaires de la Réserve fédérale (Fed) et de surveiller les produits dérivés à haut risque. Elle a également désigné plusieurs nouvelles agences dont la responsabilité est de superviser les États-Unis et le système financier mondial dans l’espoir qu’une surveillance accrue aux États- Unis pourrait aider à éviter une nouvelle crise financière similaire à celle de 2008.

Les agences de notation sont régulées par différentes organisations selon la zone géographique. Par exemple, la Securities and Exchange Commission (SEC) régule les agences de notation basées aux États-Unis.

En Europe, c’est l’Autorité européenne des marchés financiers (ESMA en anglais) qui régule les agences de notation et au Royaume-Uni, ce rôle sera tenu par la Financial Conduct Authority (FAC) lorsque le pays quittera l’Union européenne. Dans sa fonction de régulation, l’ESMA a pour but d’assurer « l'intégrité, la responsabilité, la bonne gestion et l’indépendance des activités des agences de notation pour assurer une notation de qualité et un degré élevé de confiance des investisseurs² ».

Points clés des agences de notation

• Les agences de notation fournissent une évaluation du risque de crédit que comportent les sociétés, les actions, les gouvernements, les obligations de sociétés ou de collectivités locales, les créances hypothécaires titrisées et les structures de créances hypothécaires
• Il existe trois principales agences de notation, appelées le Big Three : Moody’s, Standard and Poor’s et Fitch Ratings
• Standard and Poor’s et Fitch Ratings utilisent la même échelle de notation et les mêmes modificateurs et Moody’s utilise des modificateurs légèrement différents pour indiquer des informations similaires
• Nombre sont ceux qui pensent que les agences de notation sont en partie responsables de la crise financière de 2008 en attribuant des notes de risque faible à des prêts et hypothèques à haut risque
• Après la crise, les agences de notation ont été placées sous étroite surveillance et l’agence qui les supervise varie selon la zone géographique

Notes de bas de page (en anglais)

¹ S&P Global Ratings, 2019
² ESMA, 2019