リセッションとは何か？押さえておくべきポイントは？
新型コロナウイルスの感染拡大が、世界経済に大きな影響を及ぼしています。今回のコロナショックは、世界的に景気が後退する－いわゆる「リセッション」につながるのでしょうか？ 仮にリセッションへ突入する場合、投資家はどのように対処したら良いでしょうか？ ここでは、景気がリセッションの局面へ入ったときに投資家が取るべき行動について考えてみます。
リセッションとは何か？
リセッションとは、簡単に言えば景気が半年間にわたり後退することをいいます。経済学の観点では、GDP（国内総生産）が2四半期連続で縮小する場合、その国はリセッションに入ったと判断します。
できればリセッションは避けたい経済の現象ですが、実は必要不可欠な現象でもあるのです。なぜなら、経済には「拡大(Expansion)→ピーク(Peak)→縮小(contraction)→谷(Recession)→回復→拡大・・・」という景気の循環サイクルがあるからです。
リセッションに陥ると、過去の経験則から最低でも半年は続く傾向があります。しかし、リセッションの期間について明確な基準はありません。全米経済研究所によると、1945年以降に発生したリセッションの平均期間は11ヶ月とのことです。一方、景気拡大の平均期間は58ヶ月とのことです。
長期にわたる深刻なリセッションは恐慌と呼ばれています。一番有名なのが、1930年代に米国が震源地となった世界大恐慌です。このリセッションでは、1929年から1933年までの4年間で、米国のGDPは3分の1にまで減少しました。
リセッションの原因は何か？
まず、ある特定の国や地域で経済の崩壊が起こり、それが他の国や地域の経済にも波及する、いわゆるドミノ効果によりリセッションが始まります。リセッションに陥ると、住宅市場が崩壊します。住宅市場の崩壊は金融機関のデフォルトリスクを高めます。金融機関がデフォルトリスクを意識すれば新たな資金の貸し出しを渋り、企業の設備投資が減少します。企業の設備投資が減少すれば、収益が圧迫されます。収益が圧迫されれば、企業は従業員の解雇を行うでしょう。従業員の解雇は消費の縮小につながります。これら一連のサイクルにより景気はさらに後退していきます。
また、石油の供給懸念がリセッションの発端となることもあります。供給懸念を背景に石油の価格が押し上げられると、石油を輸入している国や地域の企業は石油を確保するために高いコストを支払います。それが長期にわたり続くと、企業の収益を圧迫し、雇用に悪影響を与えます。
経済とは、雇用をはじめ住宅市場の状況や製造業の業績など、複数の要因が複雑に絡み合いかつ連携しているため、そのうちの1つが崩壊すれば経済全体が危機にさらされることになります。
人間は理性よりも感情によって動くため、リセッションのときには自分の身を守ろうとする心理が働きやすく、こういった行動が連鎖することで、さらにリセッションが進行すると主張する経済学者もいます。
新型コロナウイルス感染症は2020年の「ブラックスワン」なのか？
また、リセッションは、「ブラックスワン」と呼ばれることもあります。「ブラックスワン」とは、ある現象が発生する確率は極めて低く、それゆえ人間が事前に予測することはできませんが、その現象が実際に発生すると、世界の政治や経済、そして社会に予想外の影響（大体にして悪影響）を与えるイベントのことをいいます。
例えば、新型コロナウイルスの感染拡大のような世界的なパンデミックは、何十年も前から政府や専門機関が注意を促していました。しかし、各国政府や企業の対応を見ればわかるとおり、新型コロナウイルスの感染拡大という「ブラックスワン」に備えていた国や組織はありませんでした。そして現在、コロナショックは世界の経済に悪影響を及ぼしています。今回のショックは、人間が「ブラックスワン」を予測することが困難であるという一例なのです。
リセッションを示す主要指標と兆候
これまで述べたとおり、リセッションは様々なことが原因で発生します。ということは、複数の指標でその兆候を捉えることができる可能性があります。例えば、企業が労働者を解雇する前に、利益が減少する傾向が見られます。ここから読み取れることは、小売の売上高が減少すると、将来失業率が上昇する可能性があることを示しています。これらは「遅行指標」として知られています。
リセッションを予測するための代表的な指標を見てみましょう。
国内総生産（GDP）
経済成長を測る指標に国内総生産（GDP）があります。GDPが２四半期連続でマイナスとなる場合、その国や地域の経済がリセッションに入ったと判断します。
製造業の指数
GDPは、その国で製造されるすべてのモノやサービスの価値を考慮して計算されます。よって、モノを生産する製造業の動向はGDPに大きな影響を与えます。このため、製造業の動向を測る購買担当者景気指数（PMI製造業指数）は、景気の動向を測る重要な指標となります。四半期毎に発表されるGDPとは違い、PMI製造業指数は毎月発表されます。よって、GDPよりも早くリセッションのシグナルを感知ことができます。
卸売りと小売りの動向
卸売りや小売りの販売量の動向もリセッションを予測する指標となります。卸売りは企業が購入する商品の量を表します。小売りは消費者への販売量を表します。
卸売りの量が減る場合、それに連動して小売りの量も減少します。小売りが減少するということは、個人消費が落ち込んでいることを意味します。卸売りや小売りの販売量を測る指標は毎月発表されます。よって、PMI製造業指数と同じく、GDPよりも早くリセッションのシグナルを感知ことができます。
国債のイールドカーブ
債券市場に参加する投資家は「イールドカーブ」でリセッションを予測しようとします。
債券市場では国債が売買されます。投資家が国債を購入する場合、国債の利子（クーポン）を定期的に受け取ります。そして国債の償還期限を迎えると、元本が返ってきます。
通常、国債の利回りは期間が長ければ長いほど高くなります。将来の先行きに対するリスクが読めない分「リスクプレミアム」が付くからです。
そして短期債と長期債の金利の差をラインで示したものを「イールドカーブ」といいます。
「通常」の経済状況の下では、短期債の金利と長期債の金利の差のチャートは右肩上がりのかたちとなります。
しかし、何らかの原因でリセッションの可能性が意識されると、目先のリスクが意識されることで短期債にリスクプレミアムが上乗せされます。このため、長期債の金利よりも高くなる現象が発生し、イールドカーブは右肩下がりのかたちとなります。この状況を「逆イールド」といいます。逆イールドは、将来のリセッション入りを示す重要なシグナルとなります。
賃金と所得
賃金と所得は景気に大きな影響を与えます。好況期には労働者の賃金と所得は上昇します。一方、不況期は逆の状況となります。しかし近年、グローバル化の進展により、賃金や所得は必ずしも好況期で上昇し、不況期で減少する単純なトレンドは見られなくなりました。現在の賃金と所得の動向は、労働者が持つ知識や技術が時代に合っているかどうかということにも影響を受けます。よって、賃金や所得からリセッションの可能性を考える場合は、上で述べた他の景気指標とも合わせて分析する必要があります。
雇用
雇用市場も賃金や所得と同じく、好況期に拡大し不況期に縮小します。多くの企業は、リセッションに入ってから解雇に踏み切る傾向があります。このため雇用は、景気の「遅行指標」となります。通常、失業率が上昇し続ける場合、リセッションのシグナルとなります。
インフレーションと金利
インフレーション（物価）の動向もリセッションを予測する重要な指標です。中央銀行は物価を安定させるため、金利（政策金利）の水準を変更することがあります。通常、好況期に物価は上昇します。商品やサービスの需要が拡大することで、これらの価格も上昇するからです。しかし、物価が急激に上昇すると、逆に景気の拡大を阻害します。物価が高すぎるために、商品やサービスの需要が急速に後退するからです。
一方、不況期の物価は低下する傾向にあります。商品やサービスの需要が後退することで、これらの価格も低下するからです。物価が低下し続けることを「デフレ」といいます。バブル崩壊後の日本経済は、「デフレ」による不況が長く続きました。
物価の変動をコントロールするため、中央銀行は政策金利の水準を変更する政策を打ち出すことがあります。例えば不況期の時には、政策金利の水準を引き下げます。低金利の政策を導入することで、金融機関から企業への貸し出しを増やし、景気の拡大を促すためです。一方、景気の拡大が過熱感を帯びているときは、政策金利の水準を引き上げます。景気がバブルになる前に過熱し過ぎた状況を調整するためです。
コロナショックに対応するため、世界の中央銀行はそろって低金利政策を実行しています。懸念されるのは、主要国の金利が過去最低の水準であるにもかかわらず、個人消費が拡大しないことです。また、欧州中央銀行 (ECB)をはじめ、いくつかの中央銀行はすでに0％もしくはマイナスの金利政策を導入しています。景気が後退し続ける場合、低金利政策を導入している中央銀行の打てる手が限られていることも、市場関係者から懸念材料として指摘されています。
日本銀行のようにマイナス金利を長期にわたり導入する手もありますが、この政策は、金融機関が収益の柱とする利ザヤを縮小させてしまうというデメリットがあります。
その他の潜在的なリセッション指標
他にもリセッションを予測するための指標はたくさんあります。例えば、建設工事の減少は、住宅の開発やインフラ投資の減少につながります。また、銅や鉄といった資源価格の下落の要因ともなります。資源価格が下落すれば株価、特に資源関連の株価には売り圧力が高まります。そして株安が続けば、多くの投資家が将来のリセッション入りを警戒します。
企業や個人が消費を縮小させると、貨物の輸送が減少します。消費が縮小し続ければ、企業は設備投資を控えるでしょう。上でも述べたように設備投資の減少は、雇用市場の悪化の要因となります。そして負の連鎖が続けば、将来のリセッションの懸念が高まります。
ここまで見てきたとおり、リセションを予測するための指標は色々とあります。GDPが２四半期連続で減速することをリセッションと定義していますが、GDPの減速を予測するためには、これまで紹介した指標をまんべんなくチェックする必要があります。複数の指標が将来のリセッションの兆候を示す場合、多くの投資家は金や国債といった安全資産の投資を好む傾向があります。
リセッションの影響とは？
リセッションの期間が短くても、その影響は広範囲に及び、かつ長く続きます。そうなれば、難局を乗り切れずに倒産する企業や仕事を失う人が増加するでしょう。また、貸し出した資金が焦げ付く不良債権の問題、または住宅ローンの遅延や支払いが不可能になる問題も発生するでしょう。これらは金融セクターのリスクを高めます。
リセッションによる事業への影響
リセッションは大中小の様々な企業に悪影響を及ぼしますが、資本力のある大きな企業の方が生き残れる可能性が高い傾向にあります。しかし、大企業であってもあらゆる部門－マーケティング、研究開発（R&D）等－事業全体でコストのカットをしなければなりません。人件費の削減を目的に解雇や新規の採用を凍結を余儀なくされる大企業もあるでしょう。
また、リセッションへの警戒心が高まるあまり、成長のための長期投資が消極的になれば、新商品や新しいアイデアによるサービスを生み出すことができず、企業の成長が止まるという悪循環も想定しておくべきです。
リセッションによる株式市場への影響
リセッション下での株式市場は、企業収益の悪化や将来の業績の下方修正が意識され下落する傾向にあります。また、株式の投資において重要な配当にしても、減額や無配のリスクが高まります。企業は生き残りをかけて、資本を強化する必要があるからです。
余談ですが、銀行や自動車といった「つぶすには大きすぎる」と判断された大企業は、2008年の世界金融危機のときに、数千億ドルの救済措置を受け破綻を免れたケースがあります。
上でも述べたように、リセッションの時には株式市場が下落する一方、安全資産とされる国債や金へ資金がシフトする傾向があります。
リセッションによる債券市場への影響
債券市場は、経済の状況を示す重要な役割を果たしています。債券には大きく分けて国債と社債があります。安全という観点では、社債よりも国債の方が安全資産とみなされます。また、社債の中には格付けが低いがゆえに、株式のようにリスクが高い資産とみなされる債券もあります。
リセッションのときには国債の需要が増し、価格は上昇します。一方、債券の価格と反比例の関係にある国債の利回りは低下します。
リセッションによる住宅価格への影響
リセッションは住宅価格の下落の要因となります。2008年に発生したサブプライム問題では、新築住宅の供給な過剰と過剰な貸し出しが金融市場の崩壊を招き、住宅価格が急落しました。
すでに家を購入しローンを払い終えている人にとってリセッションは一時的な価値の損失に過ぎません。しかし、景気がピークに達したときに家を購入した人にとっては、一時的な悪影響ではおさまりません。住宅ローンが支払えず家を手放し、長い間ローンの支払いに苦しむケースが見られます。
リセッション下での取引について
リセッション下では、安全資産へ資金がシフトします。よって、株式よりも国債や金の市場で取引することが一般的です。
それでも株式の取引を好む投資家はいます。彼らは、景気の影響を受けにくいディフェンシブ銘柄へ投資する傾向が見られます。ディフェンシブ銘柄の詳細は以下をご覧ください。
リセッション下での株式の取引
景気が後退すると、株式市場は企業の業績悪化を予想し下落します。下落のリスクを軽減したいと考える投資家は、消費財や公益株といった景気の動向を受けにくいディフェンシブ銘柄への投資を好みます。
リセッション時に企業は2つの大きな問題に直面します。キャッシュフローの悪化と負債の増加です。リセッション時に株式投資をする際は、これら2つの問題に注目すると良いでしょう。
例えば、日本の大手銀行三菱UFJ銀行は海外の大手銀行と比べ、海外のビジネスの比率が相対的に低く、それゆえリーマンショックが発生した際は、海外の金融機関と比べてキャッシュフローが悪化することはありませんでした。一方、英国を代表する大手銀行HSBCはグローバルでビジネスを展開しています。同行は中国にも進出していますが、最近の香港情勢により、他の大手銀行よりも厳しい立場にあります。
上２つのケースは、同じリセションといっても、企業のビジネススタンスによってその影響が異なることを示唆しています。
リセッションをチャンスと捉える投資家がいます。彼らは不況期の中でも生き残る企業、成長する企業そして今まで過小評価されてきた企業の株式を探すことに注力します。彼らがリスクを取る理由は、リセッションが終われば株価が反転すると考えているからです。それ故、リセッション時に下がった株式を「バーゲン価格」で買うのです。これを「バーゲンハンティング」といいます。
また、リセッションに直面して尚、マーケティングや新製品に投資を続ける企業を探す投資家もいます。投資を続けることができるということは、その企業がリセッションの影響を受けていないことを示しているからです。また、競合他社が投資を見送っている場合は、将来景気が回復した時、マーケットシェアと顧客を勝ち取る可能性を秘めています。
リセッション下での商品（コモディティ）取引
商品（コモディティ）は様々な用途に使われます。例えば貴金属は、その大部分が住宅や電子機器といったモノを作るために使われています。
石油やガスなどのエネルギー商品は、建物や機械、交通機関などの動力源として利用されています。
一方、農産物はほとんどが食料として消費されます。リセッション時でも食料は生活する上で必要不可欠なものです。
過去を振り返ると、原油価格の高騰が原因でリセッションが発生したケースがありました。原油価格の高騰は材料費の高騰につながります。また、ガソリン価格も高騰します。これらは企業にとってコスト増となり、その結果、景気を冷え込ませたというわけです。
リセッションが起こると資源需要が後退する懸念が高まることから、ほとんどのコモディティの価格は下落します。しかし、コモディティの中には価格がむしろ上昇する商品もあります。
その代表的なコモディティは金です。リセッション時に金が買われる理由は、金の希少性にあります。希少性が高い金の価格は株式と比べてリセッション時でも下落するリスクが低く、むしろ安全資産としての妙味から上昇する傾向にあります。事実、今年発生したコロナショックでNY金先物の価格は史上最高値圏にあります。
リセッション下での債券取引
金と同じく、リセッション時に買われやすいのが国債です。国債は国が発行する債券であり、株式と比べて価値がゼロになるリスクが限りなく低いという安全性があります。景気が好調な時、多くの投資家はリターンを求めて、リスクの高い株式に投資をする傾向があります。このため債券市場から株式市場へ資金がシフトします。
一方、リセッションのときは景気の先行きに対する懸念が高まります。このため投資家は、リスク資産である株式から安全資産である国債へと資金をシフトさせます。
リセッション下でのFX取引
リセッションは為替市場にも影響を与えます。この点を考える上で重要となるのが、リセッションが発生している国や地域を知ることです。
例えば、オーストラリアにとって最大の貿易相手国は中国です。その中国でリセッションが発生する場合、オーストラリアの輸出に大きな影響を与えます。このため、オーストラリアの通貨豪ドルには売り圧力が高まります。一方、ユーロ圏でリセッションが発生する場合、域内で流通している通貨ユーロの売り圧力を高めます。
米国でリセッションが発生すると、世界経済全体への悪影響が意識されます。米ドルは状況によって買われたり売られたりします。米国以上に経済が落ち込むと思われる国の通貨は対米ドルで下落するでしょう。これは、米ドルがその国の通貨に対して上昇ことを意味します。一方、米国の中央銀行にあたる連邦準備制度理事会（FRB）が景気の回復を目的に金融緩和政策を導入する場合、米ドルは他の通貨に対して下落するでしょう。
リセッション下での住宅価格と不動産売買
経済がリセッションにあるとき、住宅価格は必ずといってよいほど下落します。しかし、住宅価格は、上で述べた中央銀行の金融緩和政策の影響を受けやすいという特徴があります。このため住宅価格は、他のセクターよりも早く景気回復の初期段階から上昇する傾向があります。よって、リセッション前から不動産を所有している人にとっては、リセッションの影響はあまりありません。
一方、リセッション入り直前でローンを組んで不動産を購入した人にとっては、所得が減ったり仕事を失ったりしてローンを支払うことができなくなるリスクが高まります。また、買った時よりも安い価格で不動産を売らざるを得ない状況に陥ることもあります。
リセッションのときに不動産を売買する場合、ローンを組んで実物を購入するのはリスクが高すぎます。よって、多くの投資家は直接不動産を購入することなく、不動産投資信託（REIT）といった金融商品をとおして、将来の住宅価格の回復を見込み投資をする傾向があります。
コロナショックとリセッション 今後の展望
今年に入り、新型コロナウイルスの感染拡大が世界経済に大混乱をもたらしています。時間が経つにつれてその影響の大きさが徐々にわかってきました。例えば、日本の第2四半期GDPはマイナス27％という驚異的な落ち込みとなりました。一方、世界最大の経済大国である米国の同じ期のGDPもマイナス32％と、過去最大の減少幅となりました。
今年の第2四半期は、都市の機能を封鎖する「ロックダウン」の影響が大きかったので、世界経済全体で目を覆いたくなるようなマイナス成長となりました。
コロナショックとリセッションの関係を考える上で重要なことは、経済や資本市場の根本的な問題によって現在の苦境が発生しているわけではない、ということです。よって、今後は日米をはじめとした世界の国の景気が回復基調に向かう可能性があります。しかし、それは新型コロナウイルスの感染状況次第でしょう。再び感染が拡大し、ロックダウンまたは似たような政策を講じる必要がある場合、世界経済は本格的なリセッションへ突入する可能性が出てきます。
仮に感染拡大の第二波が発生した場合、新たな懸念が浮上するでしょう。それは、各国の中央銀行がどのような政策で対応するのか？という疑問です。ご存じのとおり、世界の中央銀行は大規模な金融緩和をすでに導入しています。一部の国や地域では、金利がすでにゼロかマイナスとなっています。つまり新たな政策の余地がなくなっているのです。このような状況で第二波の感染拡大が発生する場合、追加の政策期待が失望に変わることで、マーケット全体が混乱する可能性があります。もちろん世界の経済も本格的なリセッションへ向けて縮小していくでしょう。
逆に第二波を抑え込むことに成功し、効果的なワクチンが開発されれば、リセッションを避けることができるでしょう。
どちらに転ぶかは、誰にもわかりません。
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